從D輪到IPO僅一個月：起底海清智元的AI資本神話

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舉報 2026-03-23

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當(dāng)通用大模型賽道競爭白熱化、同質(zhì)化競爭態(tài)勢加劇時，AI行業(yè)迎來了一位“非典型”玩家。

2026年3月，聚焦多光譜AI賽道的海清智元，正式向港交所提交主板上市相關(guān)申請，這已經(jīng)是公司二次遞表去沖擊港股IPO。有別于市面上主打通用AI的廠商，這家公司靠著“探知人眼看不見的光譜信息”的硬核技術(shù)，被貼上細(xì)分賽道頭部企業(yè)標(biāo)簽，試圖在港股講述有區(qū)別的AI資本故事。

不過，在剛剛上交的招股書中，我們看到的實則是一幅有張力的現(xiàn)實圖景。一邊是營收多年來持續(xù)瘋漲、細(xì)分賽道市占率奪得第一的漂亮答卷，一邊是現(xiàn)金流不斷失血、存貨快速增長、供應(yīng)鏈兩頭受壓的艱難現(xiàn)狀。

這不僅是一家初創(chuàng)企業(yè)的上市路書，更是硬科技公司在商業(yè)化落地前夜的典型縮影。

戰(zhàn)略突圍：AI賽道的“田忌賽馬”術(shù)

在AI行業(yè)當(dāng)中，選擇一般情況下比努力更要緊。

面對百度、阿里、騰訊等巨頭大力投入的通用大模型、可見光AI賽道，海清智元沒做正面的硬扛，而是精準(zhǔn)進入了多光譜AI這一垂直細(xì)分領(lǐng)域里，趟出了一條“小眾硬核”的差異化途徑，這也是它資本故事當(dāng)中最核心的閃光點。

多光譜AI，主要是依托自己研發(fā)的多光譜感知硬件和AI算法，不只是收集可見光信息，還能準(zhǔn)確辨認(rèn)紅外、紫外等肉眼沒法發(fā)覺的物理光譜信號，進而在智慧城市的安防相關(guān)場景、數(shù)據(jù)中心的安全相關(guān)場景、工業(yè)檢測等泛安全領(lǐng)域，做到更精準(zhǔn)、更全面的感知探查。

相較于普通可見光AI來說，它的應(yīng)用場景更專一、技術(shù)壁壘更分化，也順利避開了跟行業(yè)巨頭的直接比拼，可說是AI賽道的田忌賽馬做法。這份技術(shù)所呈現(xiàn)的差異，也讓海清智元拿到細(xì)分賽道上的話語權(quán)。

據(jù)弗若斯特沙利文所提供的數(shù)據(jù)顯示，2024年公司在多光譜AI大模型服務(wù)領(lǐng)域全國市場份額處于第一，整體多光譜AI行業(yè)市占率也達(dá)到了3.5%，行業(yè)排名上位居第一，真真切切的細(xì)分賽道頭部行家。

（圖源：弗若斯特沙利文）

但在光環(huán)所覆蓋之處，隱患在早前就埋下了。

看似突出的龍頭地位，實則不過是細(xì)分賽道的相對有利之處，而不是對行業(yè)有絕對的統(tǒng)治力。3.5%的整體市占率，清楚表明國內(nèi)多光譜AI行業(yè)尚處在極度分散的起始時期，行業(yè)格局還沒定型，頭部所產(chǎn)生的效應(yīng)極弱。

哪怕海清智元眼下領(lǐng)跑，也沒有打造出技術(shù)或市場的壟斷性障礙，后續(xù)行業(yè)競爭程度加深、新玩家加入，都可能直接打破其現(xiàn)有的地位。

營收狂飆與現(xiàn)金失血的博弈

海清智元把紙面光鮮和現(xiàn)實窘迫展現(xiàn)得淋漓盡致，堪稱硬科技公司業(yè)績分裂的典型樣本。

先看亮眼的營收。公司在營收方面實現(xiàn)了爆發(fā)式增長，2023年營收僅1.17億元，2024年直接飆升至5.23億元，同比暴漲超346%，2025年進一步增至6.69億元，三年營收復(fù)合增速堪稱驚人。

（圖源：公司招股書）

盈利層面也成功翻身，2023年凈虧損1841.3萬元，2024年扭虧為盈實現(xiàn)凈利潤4041.2萬元，2025年依舊保持盈利狀態(tài)，同時毛利率從2023年的12.22%一路攀升至22.35%，盈利效率穩(wěn)步提升。

可進入冰面之下，財務(wù)風(fēng)險一下子暴露了。公司完全陷入了有收益、缺少現(xiàn)金的怪圈，盈利質(zhì)量有很大下降，核心指標(biāo)經(jīng)營活動現(xiàn)金流一直呈現(xiàn)告急狀態(tài).2024年經(jīng)營性現(xiàn)金凈流量轉(zhuǎn)負(fù)了，2025年凈流出態(tài)勢進一步發(fā)展，擴大到1.3億元，賬面盈利完全沒有轉(zhuǎn)化為實打?qū)嵉默F(xiàn)金流入。

公司大部分營收都體現(xiàn)在應(yīng)收賬款上，貿(mào)易應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)的天數(shù)不斷拉長，體現(xiàn)出公司在下游客戶跟前議價能力較差，為了保證營收的增速，不得不把回款的相關(guān)條件放寬，拿賒銷促增收。

這種形式上的富貴十分脆弱，尤其在當(dāng)下信貸收緊、下游客戶資金壓力偏多的市場大環(huán)境下，應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險大幅上升，一旦有大額壞賬產(chǎn)生，公司盈利隨時有從盈利走向虧損的風(fēng)險。

存貨周轉(zhuǎn)206天、供應(yīng)商依賴近九成：海清智元的“失血”運營真相

如果現(xiàn)金流問題是盈利質(zhì)量的隱藏問題，那供應(yīng)鏈跟存貨產(chǎn)生的相關(guān)問題，更是直接抓住了海清智元運營的要害。

當(dāng)我們深扒海清智元的運營模式，會發(fā)現(xiàn)它完全是行業(yè)里的夾心層，上下游話語權(quán)雙雙缺失。

先是下游端，客戶集中度極高，前五大客戶貢獻(xiàn)了近五成營收，且客戶穩(wěn)定性偏弱，一旦核心大客戶流失、縮減訂單，公司營收將直接遭遇斷崖式下滑。

而上游端，對核心供應(yīng)商依賴度更是驚人，報告期內(nèi)對前五大供應(yīng)商采購占比一度飆升至89.3%，核心零部件高度依賴少數(shù)供應(yīng)商供貨，上游供應(yīng)鏈一旦出現(xiàn)斷供、漲價、合作終止等問題，公司生產(chǎn)和交付都會直接停擺。

更值得警惕的是存貨異常積壓。2025年第一季度，公司存貨暴增554%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)直接拉長至206天，遠(yuǎn)超行業(yè)合理水平。

要知道，AI硬件行業(yè)技術(shù)迭代速度極快，產(chǎn)品更新?lián)Q代周期短，長達(dá)200多天的存貨周轉(zhuǎn)，相當(dāng)于把巨額資金壓在倉庫里，不僅占用大量流動資金，還面臨著技術(shù)路線變更、市場需求下滑帶來的存貨跌價減值風(fēng)險，一旦踩雷，將直接吞噬公司利潤。

結(jié)語

上市前一年這么短時間，海清智元估值一下子漲了9倍，D輪融資之后，投后估值是35.5億元，并且D輪融資到此次遞表還不到一個月，資本催熟的跡象十分顯著。

但不可否認(rèn)，多光譜AI是AI感知領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)細(xì)分賽道，行業(yè)規(guī)模正快速擴容，弗若斯特沙利文預(yù)計，2029年國內(nèi)市場規(guī)模將飆升至588億元，發(fā)展空間廣闊，海清智元作為賽道先行者，已經(jīng)搶占了先發(fā)優(yōu)勢。

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