作者：赫晉一、張冉冉、楊曉慶，來(lái)源：表外表里

大消費(fèi)，被視為“2026年最大投資機(jī)會(huì)之一”，但投哪里、怎么投，眾說(shuō)紛紜。

打開(kāi)社交平臺(tái)，年輕人為限量潮玩一擲千金，中產(chǎn)炮轟山姆搞“國(guó)產(chǎn)替代”，每逢節(jié)假日中國(guó)游客就像泡發(fā)的壓縮木耳一樣炸滿全球，消費(fèi)力有目共睹。然而，千億級(jí)增長(zhǎng)的居民存款，又指向強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

白酒、鞋服、美護(hù)等“被時(shí)代拋棄”的傳統(tǒng)消費(fèi)，過(guò)去一年常常被按在底部摩擦，但年終總結(jié)，仍不乏走出獨(dú)立行情、股價(jià)逆勢(shì)增長(zhǎng)30%甚至50%的玩家。

“捕魚(yú)要去一個(gè)有魚(yú)的地方”，這個(gè)道理很樸素，實(shí)踐起來(lái)卻不簡(jiǎn)單。

錯(cuò)綜復(fù)雜的消費(fèi)市場(chǎng)，要求投資人具備一雙能穿透表象的眼睛，把“宏觀趨勢(shì)”與“微觀行為”鏈接起來(lái)，在行業(yè)β中發(fā)掘企業(yè)的α，從總量波動(dòng)中識(shí)別結(jié)構(gòu)性的先機(jī)。

就在年前，“表外表里”長(zhǎng)期追蹤的“中國(guó)線上消費(fèi)品牌指數(shù)”（CBI）以及配套的“全球品牌中國(guó)線上500強(qiáng)榜單”（CBI500）發(fā)布了第三期，消費(fèi)變化再次于數(shù)據(jù)中得到驗(yàn)證：

茅臺(tái)、五糧液等“老登消費(fèi)”CBI排名大跌，白酒行業(yè)整體銷(xiāo)售、復(fù)購(gòu)等指標(biāo)疲軟；
“小登經(jīng)濟(jì)”的代表泡泡瑪特，則在股價(jià)大跌的季度，排名從第24躥升到第12。

這個(gè)指數(shù)和榜單由北大國(guó)發(fā)院發(fā)布，淘天集團(tuán)提供技術(shù)支持，基于10億消費(fèi)者的真實(shí)行為，對(duì)品牌進(jìn)行銷(xiāo)量、價(jià)格、搜索、口碑等多維度的“打分”。

前五名依次為蘋(píng)果、小米、美的、華為、海爾

在消費(fèi)的“碎片化增長(zhǎng)”時(shí)代，那條肥美的“魚(yú)”，可能就藏在這些微觀的品牌名次波動(dòng)里。

01
從品牌指數(shù)中，穿透需求變遷與紅利輪動(dòng)

從三季報(bào)看白酒上市公司，幾乎“無(wú)人生還”，但透視最新CBI指數(shù)，行業(yè)另藏玄機(jī)。

顯然，白酒行業(yè)仍有“偷偷努力”的選手——劍南春綜合評(píng)分悄然趕超“茅五瀘”，躋身行業(yè)第一。具體到“成交金額增速”這一指標(biāo)上，山西汾酒又超越了劍南春。

這不能說(shuō)明劍南春、山西汾酒已“稱(chēng)王”，畢竟CBI只反映線上，不勾勒全貌。但數(shù)據(jù)也不會(huì)說(shuō)謊，它們的相對(duì)位次上升，必然做對(duì)了什么。

新“禁酒令”后，酒企向經(jīng)銷(xiāo)商壓貨的老路走不通了、酒販子“囤貨暴富”的美夢(mèng)也破碎。一場(chǎng)從“黃牛”到“剛需”、從“套利”到“飲用”、從“牌子”到“真實(shí)”的“群眾基礎(chǔ)大挪移”，席卷整個(gè)白酒行業(yè)。

“茅五瀘”紛紛將低度化、健康化、利口化寫(xiě)進(jìn)戰(zhàn)略規(guī)劃，意圖攻占大眾消費(fèi)市場(chǎng)，尤其是“不喝白酒”的年輕人。然而，這些布局大多停留在PPT階段，率先上市的五糧液“一見(jiàn)傾心”，今年8月才抬上來(lái)。

而這個(gè)窗口期，被汾酒和劍南春們精準(zhǔn)捕捉到了。

氣泡水兌汾酒、劍南春配果汁、白酒摻牛奶……這屆年輕人，正瘋狂在老酒民的審美雷區(qū)上蹦迪，無(wú)論清香、濃香、醬香，都不如一杯隨心調(diào)配“特飲”香。

曾幾何時(shí)，白酒在年輕人心中幾乎與“酒桌文化”劃等號(hào)，但“酒味飲料”風(fēng)潮的掀起，把他們從“被動(dòng)接受”變?yōu)椤爸鲃?dòng)參與”。

而這場(chǎng)味覺(jué)革命的操盤(pán)手，正是酒企們：

劍南春打“性價(jià)比”牌，在年輕消費(fèi)者扎堆的電商渠道大搞促銷(xiāo)，大單品水晶劍卡位400元價(jià)格帶；
汾酒在實(shí)惠基礎(chǔ)上不斷創(chuàng)新，經(jīng)典40度白玉汾酒推出125ml（原375ml）、22元“小瓶裝”，瓶身設(shè)計(jì)復(fù)刻便利店熱賣(mài)的小瓶基酒。

新喝法、新場(chǎng)景、新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)全面推動(dòng)下，品牌拉進(jìn)了與年輕群體的距離，汾酒、劍南春三季度的CBI指數(shù)中，18-29歲成交金額增速領(lǐng)先。這也直接助推業(yè)績(jī)逆勢(shì)增長(zhǎng)，山西汾酒是2025Q3唯三實(shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)的上市酒企。

對(duì)于白酒行業(yè)來(lái)說(shuō)，汾酒們的成績(jī)，或許就預(yù)示了行業(yè)脫困的方向。而踩準(zhǔn)節(jié)奏的酒企，正是下一輪復(fù)蘇周期里，最可能率先跑出超額收益的標(biāo)的。

這樣捕捉“大魚(yú)”的機(jī)會(huì)，不僅適用于深度調(diào)整期的行業(yè)，在高景氣賽道里同樣存在。

可以看到，戶外運(yùn)動(dòng)品牌最新CBI指數(shù)的“成交人數(shù)”指標(biāo)中，炙手可熱的高端玩家排名下滑，駱駝等大眾品牌排名穩(wěn)居前列，伯希和的排名快速攀升。

這不是簡(jiǎn)單的名次浮動(dòng)，而是消費(fèi)主場(chǎng)從“專(zhuān)業(yè)愛(ài)好者”向“大眾消費(fèi)者”的加速轉(zhuǎn)移。

過(guò)去，“戶外風(fēng)”被預(yù)測(cè)像“國(guó)潮風(fēng)”一樣，流行兩三年過(guò)氣，但事實(shí)上，沖鋒衣被中國(guó)男人穿成了“日常皮膚”。如業(yè)內(nèi)人士所說(shuō)：“戶外品牌中男性用戶占比超六成，這些消費(fèi)者中真正的戶外愛(ài)好者可能不到3%，95%以上的人把戶外服裝當(dāng)上班穿搭?！?/p>

只因男裝市場(chǎng)，近90%份額被“互相致敬”的中小企業(yè)占據(jù)，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重；品質(zhì)、審美過(guò)關(guān)的大牌子，價(jià)格又令人望而卻步。于是，伯希和們被加進(jìn)購(gòu)物車(chē)：主打輕戶外，設(shè)計(jì)更時(shí)尚、顏色更日常、價(jià)格更接地氣，踩中了男性既要“面子”也要“里子”的消費(fèi)心理。

反映到業(yè)績(jī)上，今年上半年，大眾化品牌收入增速跑贏高端陣營(yíng)。其中，伯希和與坦博爾相繼遞交上市申請(qǐng)，叩響資本市場(chǎng)大門(mén)。

可見(jiàn)，新興賽道在最初爆發(fā)后，不一定歸于寂靜，真正的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)往往此時(shí)才浮現(xiàn)。

同理，在成熟行業(yè)里，也有不同需求指向的“版本紅利”，可以驅(qū)動(dòng)品牌增長(zhǎng)。如美妝護(hù)膚領(lǐng)域，一度賣(mài)不動(dòng)的香奈兒、YSL等國(guó)際彩妝大牌，在玩轉(zhuǎn)流量新渠道后，銷(xiāo)售額再次起飛。

首次登上CBI500榜單的國(guó)貨彩妝品牌花知曉也如此，其抓住“三坑”（漢服、JK、Lolita）人群高頻裝扮、熱衷曬圖的剛需，以草莓丘比特、蝴蝶云肩等“顏值即正義”產(chǎn)品，打出“國(guó)風(fēng)少女彩妝”招牌，一舉成為CBI名次上漲幅度最大的彩妝品牌。

如今二手市場(chǎng)上，花知曉手持鏡被炒成“理財(cái)產(chǎn)品”；2025Q3CBI榜單中，花知曉在品牌搜索量、新品成交金額、18-29歲成交人數(shù)增速等指標(biāo)上的表現(xiàn)，甚至趕超不少國(guó)際大牌。

CBI指標(biāo)如同一面行業(yè)棱鏡，提前折射出需求變遷與紅利輪動(dòng)。反之，在風(fēng)險(xiǎn)積聚時(shí)，也能亮起紅燈。

02
捕捉細(xì)節(jié)指標(biāo)變化，繞開(kāi)消費(fèi)創(chuàng)投風(fēng)險(xiǎn)

三季度，泡泡瑪特讓許多“做時(shí)間朋友”的投資人，開(kāi)始懷疑人生。

從財(cái)報(bào)看，海外營(yíng)收狂飆式同比增長(zhǎng)?365%-370%，整體營(yíng)收同比大增?245%-250%?，堪稱(chēng)“炸裂”；新IP星星人誕生僅6個(gè)月，便幾乎追平Labubu發(fā)展兩年的銷(xiāo)售額，一定程度上驗(yàn)證了持續(xù)制造爆款的能力。

無(wú)論怎么看，泡泡瑪特都有被“錯(cuò)殺”的嫌疑，但多頭們就是頻頻被資本市場(chǎng)打臉。

實(shí)際上，泡泡瑪特面臨的情況，和基本面已經(jīng)沒(méi)有太大關(guān)系，問(wèn)題出在了交易面——高頻數(shù)據(jù)追蹤投資派（炒短線），壓倒了價(jià)值投資派、成長(zhǎng)投資派。

最新的CBI指數(shù)顯示，潮流玩具行業(yè)CBI指數(shù)同比環(huán)比均下滑，其中泡泡瑪特“成交金額增速”排名下降明顯。

這讓短線投資者心里一沉，擔(dān)憂潮玩行業(yè)超級(jí)景氣周期即將告終，而泡泡瑪特的Labubu會(huì)過(guò)氣，下一個(gè)“Labubu”何時(shí)出現(xiàn)存在不確定性，公司高增長(zhǎng)難以持續(xù)，遂紛紛撤退。

但這些數(shù)據(jù)，落在中長(zhǎng)期投資者眼里，卻是另外一番天地。

拆解CBI細(xì)節(jié)指標(biāo)會(huì)發(fā)現(xiàn)，泡泡瑪特仍穩(wěn)坐行業(yè)“綜合評(píng)分”第一，反而是樂(lè)高、萬(wàn)代等品牌排名下滑，拖著行業(yè)景氣度下行。這說(shuō)明，行業(yè)格局在進(jìn)一步分化，利好泡泡瑪特等頭部品牌。

進(jìn)一步拆解泡泡瑪特的細(xì)節(jié)指標(biāo)可以看到，其知名度（如品牌詞搜索量）、忠誠(chéng)度（如會(huì)員成交金額）等指標(biāo)排名仍領(lǐng)先。可見(jiàn)，大家只是少買(mǎi)Labubu了，但并不少買(mǎi)泡泡瑪特，品牌勢(shì)能依然抗打。

而且，泡泡瑪特“新品成交金額增速”維持領(lǐng)先，這意味著新IP在放量爬坡階段，成交金額增速指標(biāo)的下滑，是新老IP接替過(guò)渡的短期表現(xiàn)。 

這對(duì)看重增長(zhǎng)持續(xù)性的中長(zhǎng)期投資者而言，無(wú)疑是積極的信號(hào)——泡泡瑪特做出Labubu并非“碰運(yùn)氣”，而是具備持續(xù)輸出爆款的系統(tǒng)性能力。

但出現(xiàn)分歧也可能帶來(lái)交易風(fēng)險(xiǎn)，畢竟短線投資者用腳投票，會(huì)造成股價(jià)震蕩。這需要規(guī)避，如提前賣(mài)出，等待負(fù)面情緒被充分定價(jià)，再重新入場(chǎng)。

當(dāng)然，不同類(lèi)型的投資者也并非只有對(duì)抗。

有著“黃金愛(ài)馬仕”之稱(chēng)的老鋪黃金，股價(jià)從7月至今幾乎“腰斬”，背后正是各路投資者的默契離場(chǎng)。

從最新CBI指數(shù)看，其“老客金額”指標(biāo)的行業(yè)排名，下降至第二；“會(huì)員成交金額”指標(biāo)的行業(yè)排名，下降至第六。

這些指標(biāo)指向的，是顧客忠誠(chéng)度的下滑。而在消費(fèi)品行業(yè)，忠誠(chéng)度是觀察消費(fèi)品公司“護(hù)城河”深淺、商業(yè)模式壁壘的關(guān)鍵先行指標(biāo)，一旦不及預(yù)期，各類(lèi)投資者都將出現(xiàn)不同層面的邏輯破壞，進(jìn)而集體撤退。

回到老鋪黃金，這是其作為高溢價(jià)“古法金”賽道開(kāi)辟者的宿命：隨著傳統(tǒng)頭部品牌紛紛跟進(jìn)，整個(gè)行業(yè)的供給重心，從普貨黃金轉(zhuǎn)向了這一新藍(lán)海。

可以看到，周大福“傳承”、老鳳祥非遺花絲等系列，與老鋪的產(chǎn)品仿佛異父異母的“親姐妹”。

這一定程度上，會(huì)讓死忠粉們覺(jué)得老鋪“沒(méi)那么特別了”，尤其在金價(jià)坐火箭上漲的背景下——2025年金價(jià)飆升近70%，老鋪跟著調(diào)價(jià)三次，價(jià)格遙遙領(lǐng)先平替?zhèn)?，這讓很多消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)更加謹(jǐn)慎。

不過(guò)，走過(guò)了這段不可避免被挑戰(zhàn)的階段，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)最終還是會(huì)回歸到產(chǎn)品、服務(wù)、品牌綜合能力的比拼上。從這一維度來(lái)說(shuō)，老鋪有先發(fā)一步的底子優(yōu)勢(shì)。

類(lèi)似的邏輯，也出現(xiàn)在了化妝品行業(yè)的明星品牌可復(fù)美身上。

市場(chǎng)對(duì)可復(fù)美的增長(zhǎng)預(yù)期在于：大單品帶動(dòng)品牌知名度提升—品牌提價(jià)—新品接力建立健康的產(chǎn)品矩陣，從而延續(xù)高增長(zhǎng)趨勢(shì)。

但現(xiàn)實(shí)是，可復(fù)美膠原棒大爆后，國(guó)貨們從玻尿酸、懸油到膠原蛋白，瘋狂追求“萬(wàn)物皆可次拋”。上新“泛濫”之下，盡管其新品焦點(diǎn)面霜銷(xiāo)量可圈可點(diǎn)——上新僅僅半年，已多次位列天貓新品榜位列Top1，卻還是卷不過(guò)“人海戰(zhàn)術(shù)”。

CBI指數(shù)顯示，2025Q3可復(fù)美的“新品成交金額”在護(hù)膚品類(lèi)中“泯然眾人”，其整體“客單價(jià)”排名下移了11位。

這樣一來(lái)，投資者難免會(huì)觀望情緒濃厚，等到下一個(gè)大單品露頭，才可能重新興奮起來(lái)。

可見(jiàn)，“一千個(gè)人眼里有一千個(gè)哈姆雷特”，做投資不僅要關(guān)注宏觀、基本面，還要關(guān)注交易對(duì)手的“買(mǎi)賣(mài)點(diǎn)”，畢竟某類(lèi)投資者的交易邏輯，可能決定了某個(gè)時(shí)間段的股價(jià)走向。

小結(jié)

《老人與?！防铮蠞O夫圣地亞哥連續(xù)八十四天一無(wú)所獲，海域似乎已經(jīng)“無(wú)魚(yú)可捕”。但他沒(méi)有放棄，憑借經(jīng)驗(yàn)駛向更遠(yuǎn)的深海，最終在那里遭遇了巨大的馬林魚(yú)。

他證明了自己是對(duì)的：魚(yú)一直存在，只是藏得更深，需要用方法與信念才能抵達(dá)。

今天的中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)，正如這片“深?！保M(fèi)圖景復(fù)雜多變，而“大魚(yú)”在水下游弋。我們需要的不僅是信心，還有多維度的數(shù)據(jù)洞察、指引，去發(fā)現(xiàn)和捕捉機(jī)遇。

作者公眾號(hào)：表外表里（ID：excel-ers)